EL VALOR TERMINAL Y LOS ERRORES CALCULÁNDOLO

11 Oct 2019 | Abra Academy, Corporate Finance España / Finanzas Corporativas, Valoración de empresas

Continuamos con la serie de entradas acerca de los errores más comunes en la valoración por descuento de flujos de caja. Una vez analizados los errores relacionados con la previsión de flujos, y con el cálculo del coste de capital, analizamos ahora los fallos vinculados a la estimación del valor terminal.

QUÉ ES EL VALOR TERMINAL

Como ya es sabido, el método de valoración por descuento de flujos se basa en la capacidad que la empresa en cuestión tiene para generar riqueza en el futuro. Para ello, se proyectan los flujos de caja de la compañía, y descuentan a una tasa acorde.

Una de las suposiciones que se toma en cuenta a la hora de estimar los flujos de caja es que la actividad de la empresa continuará por un período de tiempo indefinido. Es decir, el llamado principio básico de empresa en funcionamiento.

De esta forma, se deberían proyectar dichos flujos hasta el infinito para posteriormente calcularlos a valor presente.

Como es evidente, esta aproximación carece de toda practicidad, por lo que es común dividir la vida de la compañía en dos períodos:

  • Discreto: para un número ‘n’ de ejercicios que oscilan entre 3 y 10 (siendo lo más común 5)
  • Infinito: a partir del período ‘n+1’, que se simplifica con el cálculo del valor terminal.

Por tanto, el valor terminal recoge el valor futuro de los flujos de efectivo esperados por la empresa en el resto de su vida infinita, tras el período discreto.

Para su cálculo, se parte de la suposición de que a partir del año ‘n+1’ los flujos de la compañía continuarán creciendo a una tasa constante. De este modo, puede pensarse en el valor terminal como si fuese una anualidad.

Por todo ello, es fundamental realizar un correcto cálculo del mismo, ya que por muy trivial que pueda parecer, tiene la misma importancia que cualquier otro cash flow.

ERRORES COMUNES EN SU CÁLCULO

Son diversos los errores que suelen cometerse con frecuencia en la estimación del valor terminal. A continuación, son enumerados en esta entrada para, en la medida de lo posible, ser conscientes de ellos y evitarlos en futuras valoraciones que puedan realizarse en el ámbito de las finanzas corporativas.

INCONSISTENCIAS EN EL FLUJO UTILIZADO PARA CALCULAR UNA PERPETUIDAD

Se debe prestar especial atención al flujo de caja perteneciente al año ‘n’, pues es el cash flow sobre el que se llevarán a cabo las proyecciones hacia el infinito.

De esta forma, si el citado año no es representativo por circunstancias especiales en ese ejercicio, o alguna de sus partidas es insostenible a largo plazo, han de realizarse los ajustes necesarios.

Por ejemplo, piense en un ejercicio donde las inversiones en activo fijo sean menores que la depreciación prevista. Esta situación llevada al infinito conduciría a obtener unos activos fijos netos negativos, lo que carece de cualquier sentido.

Por ello, es importante analizar el flujo de caja en el año ‘n’, y llevar a cabo los ajustes que sean necesarios para que pueda considerarse un flujo razonable, consistente y sostenible a largo plazo.

UTILIZAR PROMEDIOS ARITMÉTICOS EN VEZ DE GEOMÉTRICOS PARA ESTIMAR EL CRECIMIENTO

Como es lógico, la media geométrica es un indicador mucho más acertado y preciso que la media aritmética, especialmente para períodos de tiempo largos y con grandes variaciones en los valores que se calculan.

Por ello, es más conveniente utilizar la media geométrica en el cálculo de los diversos conceptos, que incluir en la fórmula del valor terminal.

CALCULAR EL VALOR RESIDUAL CON UNA FÓRMULA ERRÓNEA

Cuando se calcula el valor residual como una perpetuidad creciente, la fórmula correcta es la siguiente:

VTt = CFn+1 /(K – g)

Los errores más comunes surgen de la utilización de un cash flow perteneciente al año ‘n’, o de usar el flujo de caja relativo al año ‘n+1’ multiplicado por el crecimiento esperado. La fórmula correcta incluye el valor futuro de la anualidad, es decir, el valor de la anualidad en el año ‘n+1’.

SUPONER QUE LA PERPETUIDAD COMIENZA UN AÑO ANTES

Son muy comunes las equivocaciones en la línea temporal de los flujos de caja, anticipando o retrasando algunos de ellos incorrectamente. Para evitar este error, resulta muy útil dibujar una línea del tiempo con los distintos cash flows.

CONFUNDIR TASA DE CRECIMIENTO CON TASA DE REINVERSIÓN

Ha de tomarse la tasa de crecimiento para la estimación del valor terminal, y no así la tasa de reinversión, pues no representa el crecimiento de la compañía.

UTILIZAR UNA TASA DE CRECIMIENTO DE LOS FLUJOS INSOSTENIBLE A PERPETUIDAD

La suposición del crecimiento constante hacia el infinito de la empresa requiere que se utilice una tasa acorde, pero sin que resulte desproporcionada, siempre teniendo presente que es la tasa que estamos asumiendo para una infinidad de años.

Para ello, habrá que tener en cuenta a los competidores, la situación de mercado, las previsiones de futuro de la empresa y, sobre todo, el sentido común.

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